Option-Implied Risk Premiums and European Equity Index Returns
Ihalainen, Antti (2018)
Pro gradu -tutkielma
2018
Julkaisun pysyvä osoite on
https://urn.fi/URN:NBN:fi-fe201802263593
https://urn.fi/URN:NBN:fi-fe201802263593
Tiivistelmä
This study uses option-implicit information in explaining following aggregate equity returns. On average the equity index option implied volatilities exceed the corresponding realized volatilities, and this difference uncovers the volatility risk premium. The exposure to volatile assets and, on the other hand, rarely materializing risks are consistently priced in forward-looking equity index options. Similarly, investors’ risk aversion causes option-implied risk-neutral skewness to exhibit systematic deviation from the realized densities, unveiling the skew risk premium. Volatility- and skew risk premiums seem to be directly linked with the equity risk premium, and this motivates to study whether these moment risk premia have explanatory power over the subsequent equity index returns.
The evidence of the priced volatility risk premium and their forecasting power over the subsequent equity index returns is examined from the understudied European markets. The sample period spans from January 2007 to October 2017. Euro Stoxx 50, DAX, FTSE 100, SMI, and STOXX Europe 600 indexes are used as proxies for the European equity markets. The corresponding model-free implied volatility indexes are used to capture the index-specific option information and the volatility risk premium. Globally priced risks and the skew risk premium are analyzed based on the information embedded in S&P 500 index options through model-free implied volatility and implied skewness indexes.
The results based on several linear regression models show that volatility risk premiums can explain a non-trivial fraction of the equity index return in Europe, and in addition that volatility risk is systematically priced into European equity index returns locally and globally. On average, one percentage point increase in the ex post observable measure of local volatility risk premium increases one-month logarithmic European equity index returns by 1.28%. Local ex ante volatility risk premiums are found to provide prediction power over subsequent returns, even though this forecasting power is subject to a slight deterioration in the robustness checks where traditional explanatory variables are included in the model. On average, one percentage point increase in ex post S&P 500 volatility risk premium leads to a 1.31% increase in following one-month logarithmic European equity index returns. The impact of the global skew risk premium on European equity index returns is also systematic and opposite to the volatility risk premium, but its return impacts are significantly smaller than volatility risk premium’s, and in addition not robust in the ex post examinations. The findings of this study show the consistent existence of volatility risk premium in the European equity index markets and prove the positive relation between volatility risk premium and equity risk premium. The global evidence supports the hypothesis that the experienced volatility risks exhibit a sign of cross-market appearance and pricing. Tämä tutkielma käyttää optio-implisiittistä tietoa hyväkseen selittäessään ja ennustaessaan osakeindeksituottoja. Osakeindeksioptioiden implisiittiset volatiliteetit ylittävät keskimäärin vastaavan ajanjakson realisoituvat volatiliteetit ja näiden erotus paljastaa volatiliteettiriskipreemion. Informaatiosisällöltään eteenpäin katsovien optioiden hintatiedot kertovat sijoittajien hinnoittelevan näihin volatiliteettiriskin sekä joitakin harvoin realisoituvia riskejä. Vastaavasti sijoittajien riskinkarttaminen aiheuttaa myös sen, että optioiden implisiittisten tuottojakaumien vinous poikkeaa systemaattisesti vastaavista realisoituneiden tuottojakaumien vinoudesta. Volatiliteetti- ja vinousriskipreemioiden todistettu yhteys osakeriskipreemioon motivoi tutkimaan, pystytäänkö momenttiriskipreemioilla selittämään seuraavia osakeindeksituottoja.
Empiirisiä todisteita volatiliteettiriskipreemion vaikutuksista osakeindeksituottoihin etsitään aiemmassa tutkimuksessa aliedustetuilta eurooppalaisilta osakemarkkinoilta. Tutkimus kattaa ajanjakson tammikuulta 2007 lokakuulle 2017, ja siinä eurooppalaisia osakemarkkinoita edustavat Euro Stoxx 50-, DAX-, FTSE 100-, SMI- sekä STOXX Europe 600-indeksit. Mallivapaita implisiittisen volatiliteetin indeksejä käytetään tässä tutkimuksessa identifioimaan volatiliteettiriskipreemiot, joilla pyritään selittämään osakeindeksituottoja. Globaalisti hinnoiteltuja riskejä, vinousriskipreemiota sekä näiden tuottovaikutuksia eurooppalaisiin osakeindekseihin arvioidaan käyttämällä S&P 500 -indeksioptioiden implisiittistä informaatiota hyödyntäen vastaavasti mallivapaita volatiliteetti- ja vinousindeksejä.
Lineaarisiin regressiomalleihin perustuvat tutkimustulokset osoittavat volatiliteettiriskipreemioiden selittävän merkittävän osan eurooppalaisista osakeindeksituotoista, ja volatiliteettiriski onkin hinnoiteltu osakeindeksituottoihin niin lokaalisti kuin globaalistikin. Yhden prosenttiyksikön kasvu jälkeenpäin havaittavassa lokaalissa volatiliteettiriskipreemiossa johtaa keskimäärin 1,28 %:n kuukausittaisten logaritmisten ylituottojen kasvuun tutkituille eurooppalaisille osakeindekseille. Myös lokaalin volatiliteettiriskipremion ennustusvoimasta saadaan markkinanlaajuisia todisteita, vaikkakin tämä lokaali eteenpäinkatsova volatiliteettiriskipreemio menettääkin osan tuottovaikutuksestaan jälkitesteissä. Yhden prosenttiyksikön nousu jälkeenpäin havaittavassa S&P 500 -volatiliteettiriskipreemiossa kasvattaa kuukausittaisia eurooppalaisia logaritmisia osakeindeksiylituottoja keskimäärin 1,31 %. Myös globaalin vinousriskipreemion vaikutus eurooppalaisiin osakeindeksituottoihin on systemaattista, vaikkakin volatiliteettiriskipreemiolle vastakkaista, mutta volatiliteettiriskipreemion tuottovaikutukset ovat selvästi vinousriskipreemion vaikutuksia suurempia sekä pidempikestoisia. Tutkimustulokset osoittavat volatiliteettiriskipreemion systemaattisen olemassaolon eurooppalaisilla osakeindeksimarkkinoilla, positiivisen yhteyden volatiliteettiriskipreemion ja osakeriskipreemion välillä sekä markkinoidenvälisen volatiliteettiriskin hinnoittelun.
The evidence of the priced volatility risk premium and their forecasting power over the subsequent equity index returns is examined from the understudied European markets. The sample period spans from January 2007 to October 2017. Euro Stoxx 50, DAX, FTSE 100, SMI, and STOXX Europe 600 indexes are used as proxies for the European equity markets. The corresponding model-free implied volatility indexes are used to capture the index-specific option information and the volatility risk premium. Globally priced risks and the skew risk premium are analyzed based on the information embedded in S&P 500 index options through model-free implied volatility and implied skewness indexes.
The results based on several linear regression models show that volatility risk premiums can explain a non-trivial fraction of the equity index return in Europe, and in addition that volatility risk is systematically priced into European equity index returns locally and globally. On average, one percentage point increase in the ex post observable measure of local volatility risk premium increases one-month logarithmic European equity index returns by 1.28%. Local ex ante volatility risk premiums are found to provide prediction power over subsequent returns, even though this forecasting power is subject to a slight deterioration in the robustness checks where traditional explanatory variables are included in the model. On average, one percentage point increase in ex post S&P 500 volatility risk premium leads to a 1.31% increase in following one-month logarithmic European equity index returns. The impact of the global skew risk premium on European equity index returns is also systematic and opposite to the volatility risk premium, but its return impacts are significantly smaller than volatility risk premium’s, and in addition not robust in the ex post examinations. The findings of this study show the consistent existence of volatility risk premium in the European equity index markets and prove the positive relation between volatility risk premium and equity risk premium. The global evidence supports the hypothesis that the experienced volatility risks exhibit a sign of cross-market appearance and pricing.
Empiirisiä todisteita volatiliteettiriskipreemion vaikutuksista osakeindeksituottoihin etsitään aiemmassa tutkimuksessa aliedustetuilta eurooppalaisilta osakemarkkinoilta. Tutkimus kattaa ajanjakson tammikuulta 2007 lokakuulle 2017, ja siinä eurooppalaisia osakemarkkinoita edustavat Euro Stoxx 50-, DAX-, FTSE 100-, SMI- sekä STOXX Europe 600-indeksit. Mallivapaita implisiittisen volatiliteetin indeksejä käytetään tässä tutkimuksessa identifioimaan volatiliteettiriskipreemiot, joilla pyritään selittämään osakeindeksituottoja. Globaalisti hinnoiteltuja riskejä, vinousriskipreemiota sekä näiden tuottovaikutuksia eurooppalaisiin osakeindekseihin arvioidaan käyttämällä S&P 500 -indeksioptioiden implisiittistä informaatiota hyödyntäen vastaavasti mallivapaita volatiliteetti- ja vinousindeksejä.
Lineaarisiin regressiomalleihin perustuvat tutkimustulokset osoittavat volatiliteettiriskipreemioiden selittävän merkittävän osan eurooppalaisista osakeindeksituotoista, ja volatiliteettiriski onkin hinnoiteltu osakeindeksituottoihin niin lokaalisti kuin globaalistikin. Yhden prosenttiyksikön kasvu jälkeenpäin havaittavassa lokaalissa volatiliteettiriskipreemiossa johtaa keskimäärin 1,28 %:n kuukausittaisten logaritmisten ylituottojen kasvuun tutkituille eurooppalaisille osakeindekseille. Myös lokaalin volatiliteettiriskipremion ennustusvoimasta saadaan markkinanlaajuisia todisteita, vaikkakin tämä lokaali eteenpäinkatsova volatiliteettiriskipreemio menettääkin osan tuottovaikutuksestaan jälkitesteissä. Yhden prosenttiyksikön nousu jälkeenpäin havaittavassa S&P 500 -volatiliteettiriskipreemiossa kasvattaa kuukausittaisia eurooppalaisia logaritmisia osakeindeksiylituottoja keskimäärin 1,31 %. Myös globaalin vinousriskipreemion vaikutus eurooppalaisiin osakeindeksituottoihin on systemaattista, vaikkakin volatiliteettiriskipreemiolle vastakkaista, mutta volatiliteettiriskipreemion tuottovaikutukset ovat selvästi vinousriskipreemion vaikutuksia suurempia sekä pidempikestoisia. Tutkimustulokset osoittavat volatiliteettiriskipreemion systemaattisen olemassaolon eurooppalaisilla osakeindeksimarkkinoilla, positiivisen yhteyden volatiliteettiriskipreemion ja osakeriskipreemion välillä sekä markkinoidenvälisen volatiliteettiriskin hinnoittelun.