Has the magic of long-short factor investing disappeared? : post-crisis evidence from the U.S. stock market

Abstract

The empirical findings of this thesis reveal a clear deterioration in the performance of longshort factor strategies in the U.S. equity market following the global financial crisis 2007–2009. By employing an extensive empirical analysis across multiple equity factors, the thesis demonstrates that while certain factors such as short-term reversal and operating profitability have continued generating modestly positive long-short returns, the majority of the longshort factors have experienced a significant return attenuation. More specifically, the attenuation is in most cases caused by negative short-leg returns to the extent that during the post-crisis period from 03/2009 to 12/2023, more than one third of the examined 153 longshort factor returns are negative, whereas during the preceding period from 11/1971 to 02/2009, around one tenth of the factor spreads are negative. The efficacy of long-short factor strategies seems to deteriorate particularly during prolonged bull markets, when profitable short bets are less likely than in bearish conditions where the majority of stocks decline.

The results based on both standard and skewness- and kurtosis-adjusted Sharpe ratios (SKASRs) are in line with return-only-based performance statistics, revealing that none of the examined long-short factor portfolios has significantly outperformed the market portfolio, whereas during the above-defined preceding period, 32 out of the corresponding 153 factor portfolios were identified as outperformers (at the 5% significance level) in terms of SKASR. The decomposition of long-short returns into long- and short-leg returns (for the 15 factors, for which distinct leg returns were publicly available or replicable) reveals that the attenuated long-short performance is mostly attributable to inferior performance of shortleg stocks. Particularly during the post-crisis period, the added-value of opening a short leg beside a long leg has been significantly negative for all the 15 factors in terms of both absolute and risk-adjusted returns.

Tämän tutkielman empiiriset tulokset osoittavat long-short –faktorituottojen laskeneen Yhdysvaltain osakemarkkinoilla vuosien 2007–2009 globaalin finanssikriisin jälkeen, vaikkakin jotkut long-short –strategioista — kuten esimerkiksi edellisen kuukauden kurssihistoriaan (short term-reversal) ja operatiiviseen kannattavuuteen perustuvat strategiat — ovat edelleen yltäneet niukasti positiivisiin tuottoihin. Lasku johtuu useimmissa tapauksissa lyhyeksimyyntien tappiollisuudesta, minkä seurauksena yli kolmanneksella 153 tutkitusta long-short –faktoristrategiasta tuotto on jäänyt finanssikriisin jälkeisellä periodilla (03/2009–12/2023) negatiiviseksi, kun taas kriisiä edeltävällä ajanjaksolla (11/1971–02/2009) vastaavat faktorispredit ovat jääneet miinukselle ainoastaan noin kymmenesosalla long-short strategioista. Long-short -strategioiden tehokkuus näyttää heikentyneen erityisesti pitkittyneissä nousumarkkinoissa (bull markets), joissa kannattavat short-positiot ovat harvinaisempia verrattuna laskumarkkinatilanteisiin (bear markets), joissa suurin osa osakkeista menettää arvoaan.

Tulokset ovat samansuuntaisia riskikorjatuilla suoriutumismittareilla, sillä sekä perinteisten että vinous- ja huipukkuuskorjattujen Sharpen indeksien perusteella yksikään 153 longshort –faktoriportfoliosta ei ole kriisinjälkeisperiodilla ylisuoriutunut suhteessa markkinaportfolioon tilastollisesti merkitsevästi. Sitä vastoin edeltävällä periodilla (11/1971–02/2009) 32 vastaavaa faktoriportfoliota osoittautui ylisuoriutuneen tilastollisesti merkitsevästi (5 %:n merkitsevyystasolla). 15 faktorista, joille erilliset long- ja short-leg –tuotot olivat julkisesti saatavilla tai luotettavasti replikoitavissa, saadut tulokset vahvistivat, että long-short –faktoristrategioiden heikentynyttä suoriutumista selittää pääasiassa lyhyeksimyytyjen short-legien heikko ja usein negatiivinenkin tuotto. Erityisesti kriisinjälkeisperiodilla lisäarvo lyhyeksimyydyn position avaamisesta long-position rinnalle on ollut kaikkien em. 15 faktorin kohdalla negatiivinen sekä absoluuttisten että riskikorjattujen tuottojen perusteella.