Firm‘s prior M&A experience as a determinant of post-acquisition operating performance : evidence from Nordic acquisitions completed during 2004–2018

Abstract

Improvement of post-acquisition operating performance has been studied a lot in corporate finance literature with contradictory results. This thesis aims to provide new insight into the sources of synergy gains with a focus on revenue enhancing and cost efficiency synergies, as well as the actual value creation for shareholders. The main objective is to study whether firm’s prior mergers and acquisitions (M&A) experience has an impact on post-acquisition operating performance, which is not comprehensively studied in prior literature.

The data sample in this research consists of 229 acquisitions completed between 2004 and 2018 by acquirers listed in the Nordic stock exchanges. Change in post-acquisition performance is studied through five measures that are adjusted with industry, size and performance matched non-merging peer firms. Statistical significance of change in pre- and post-acquisition performance is determined with change model methodology. Next, determinants affecting the change in performance, including prior M&A experience, are analysed with multivariate regression models.

The empirical findings show that firms are not able to generate synergy gains through M&As. The change model shows statistically significant change of -0.92 % in EBITDA-to-assets. When studying the components of operating synergies, sales-to-assets deteriorates by 2.09 %. All other performance measures are insignificant. Without statistically significant results, the conclusion is that prior M&A experience does not support firms to make better acquisitions. The multivariate regression model reveals that cash as a method of payment and acquirer’s higher age increase EBITDA-to-assets. Additional tests show that first-time acquirers tend to have higher adjusted post-acquisition EBITDA-to-assets, and a higher number of prior acquisitions has propensity to cause lower post-acquisition price-to-book (P/B) valuation, even though prior M&A experience is not affecting the change values. Additional tests reveal also that more mature acquirers seem to have lower post-acquisition EBITDA-to-sales, but higher P/B valuation.

Yrityskaupan jälkeisen suorituskyvyn kehittymistä on tutkittu yritysrahoituskirjallisuudessa ristiriitaisin tuloksin. Tämän tutkielman tarkoituksena on saada uutta tietoa synergioiden lähteistä keskittyen liikevaihdon kasvuun sekä kustannustehokkuuteen, mutta myös todelliseen omistaja-arvonluontiin. Ensisijaisena tutkimustavoitteena on tutkia vaikuttaako aiempi yrityskauppakokemus kaupan jälkeiseen operatiiviseen suorituskykyyn, mitä ei ole kattavasti aikaisemmin alan kirjallisuudessa tutkittu.

Tutkimuksessa käytetty otos koostuu 229 pohjoismaisten pörssiyhtiöiden vuosina 2004–2018 toteuttamasta yrityskaupasta. Yrityskaupan jälkeisen suorituskyvyn muutosta tutkitaan viidellä tunnusluvulla, joita mukautetaan yrityksen toimialan, koon ja kannattavuuden perusteella valittujen orgaanisesti kehittyneiden verrokkiyhtiöiden avulla. Muutosmallilla verrataan tunnuslukuja ennen ja jälkeen yrityskaupan, sekä selvitetään muutoksen tilastollinen merkitsevyys. Seuraavassa vaiheessa muutokseen vaikuttavia tekijöitä, mukaan lukien aiempi yrityskauppakokemus, analysoidaan monimuuttuja-regressiomalleilla.

Empiiristen tulosten perusteella yhtiöt eivät kykene saavuttamaan synergiahyötyjä yritysostoilla. Muutosmallissa käyttökate/taseen loppusumma -tunnusluvun -0.92 % muutos on tilastollisesti merkitsevä. Operatiivisten synergioiden komponentteja tutkittaessa liikevaihto/taseen loppusumma heikentyi 2.09 %. Muut tunnusluvut eivät ole tilastollisesti merkitseviä. Aiemman yrityskauppakokemuksen osalta tulokset eivät ole tilastollisesti merkitseviä, joten sen ei nähdä tukevan yrityksiä tekemään parempia yritysostoja. Regressioanalyysi osoittaa, että kassasta maksetut yritysostot ja ostajayrityksen korkeampi ikä nostavat käyttökate/taseen loppusummalla mitattua kannattavuutta. Lisätutkimukset näyttävät, että ensikertalaisella yritysostajalla on korkeampi kaupan jälkeinen käyttökate/taseen loppusumma, ja että suurempi aiempien kauppojen määrä laskee oman pääoman markkina-arvo/kirjanpitoarvo (P/B) -tunnuslukua. Lisäksi ostajayrityksen korkeamman iän havaitaan heikentävän kaupan jälkeistä käyttökatemarginaalia, mutta nostavan P/B-arvostuskerrointa.