The disappearance of the size anomaly : evidence from the Finnish market from the 2010–2024 period

Abstract

This thesis examines whether the size anomaly existed in the Finnish market during the period 2010–2024. Based on monthly market capitalizations of firms listed on Nasdaq Helsinki, two equally weighted portfolios were constructed: a small-cap portfolio and a mid-/large-cap portfolio. The monthly total returns of these portfolios were then analyzed using descriptive statistics and two time-series regression models. The first regression model evaluated the portfolio returns within the CAPM framework, whereas the second regression model examined the existence of the January effect by adding a January dummy variable to the previous model.

The results show that the size anomaly disappeared from the Finnish market during the 2010–2024 period. The descriptive analysis indicated that, over the observation period, small firms generated lower total returns than other firms, while the first regression model confirmed that small firms did not earn positive risk-adjusted excess returns. Meanwhile, the second regression model showed that small firms exhibited a strong January effect and that, once this effect was accounted for, they generated negative and statistically significant risk-adjusted excess returns. Overall, these findings indicate that the size anomaly has disappeared from the Finnish market and that the size premium has reversed during months other than January.

Tämä tutkielma tutkii, esiintyikö pienyhtiöanomalia Suomen markkinoilla vuosien 2010–2024 aikana. Tutkielmassa muodostettiin Nasdaq Helsinkiin listattujen yhtiöiden kuukausittaisten markkina-arvojen perusteella kaksi tasapainotettua portfoliota: pienyhtiöportfolio sekä keski- ja suurten yhtiöiden portfolio. Näiden portfolioiden kuukausittaisia kokonaistuottoja analysoitiin tuottoja kuvailemalla sekä kahdella aikasarjaregressiomallin avulla. Ensimmäinen regressiomalli arvioi portfolioiden tuottoja CAP-malliin perustuen, kun taas toinen regressiomalli selvitti tammikuuilmiön olemassaoloa, lisäämällä edelliseen malliin tammikuun dummy-muuttujana. Tulokset osoittavat, että pienyhtiöanomalia katosi Suomen osakemarkkinoilta vuosina 2010–2024. Portfoliotuottojen kuvailu osoitti, että pienyhtiöt tuottivat periodin aikana heikompia kokonaistuottoja kuin muut yhtiöt, ja ensimmäinen regressiomalli vahvisti, etteivät pienet yhtiöt tuottaneet ylituottoja. Sen sijaan toinen regressiomalli, osoitti, että pienyhtiöissä oli havaittavissa erittäin vahva tammikuuilmiö, ja tämän huomioimisen jälkeen, pienyhtiöt tuottivat tilastollisesti merkittäviä alituottoja. Tulokset viittaavat siihen, että pienyhtiöanomalia on kadonnut Suomen markkinoilta ja että kokopreemio on kääntynyt päinvastaiseksi muiden kuukausien kuin tammikuun aikana.